浙江国祥 IPO 申购前夕紧急叫停：退市再上市，循环圈钱？

21世纪经济报道记者朱艺艺杭州报道

603361的股票代码已选好，但浙江国祥股份有限公司（下称“浙江国祥”）却紧急叫停了上市发行。

10月7日晚间，浙江国祥发布公告称，“因有关媒体报道，为切实保护投资者利益，发行人及主承销商决定暂停后续发行工作，待有关事项得到核实与澄清后再继续发行工作”。

这一暂缓发行的决定，距离浙江国祥10月9日股票申购工作不足两天。

随后，上交所就浙江国祥暂停首次公开发行答记者问，上交所表示，“我们已关注到有关报道。自媒体反映的有关情况，我们在审核中已予以关注，进行了专门问询。目前，浙江国祥已暂停IPO发行程序。我们将针对自媒体反映情况，对浙江国祥开展一次专项核查”。

浙江国祥的资产间接来源于原沪市上市公司国祥制冷。2003年登陆上交所后，2009年国祥制冷因连年亏损濒临退市，几经资产腾挪后，2023年其以浙江国祥的身份顺利过会……

退市资产两度上市、超20亿元的巨额募资、51倍的发行市盈率，一系列因素引发连锁反应，甚至有市场声音质疑浙江国祥退市再上市是一场循环圈钱的闹剧。

“卖身”14载，被质疑同一资产两度上市

根据公司招股书（注册稿），浙江国祥的资产间接来自原上市公司国祥制冷。

浙江国祥的前身为浙江国祥压力容器设备有限公司，系国祥制冷设立的一人有限公司，注册资本2300万元。

为配合原上市公司国祥制冷的重大资产重组需要，浙江国祥压力容器成为了承接国祥制冷中央空调业务相关经营性资产的主体。

而更为人熟知的国祥制冷，由"台""湾"“制冷大王”陈和贵及其儿子陈天麟于1993年在绍兴成立。作为一家空调制冷企业，其于2003年在上交所上市，成为国内第一家台商控制上市公司。

但上市之后好景不长，“2004年、2005年受国家的宏观调控影响，固定资产投资规模减少和投资速度放缓以及主要原材料铜和钢材价格大幅攀升等因素”，叠加 “2007年国祥制冷生产基地由浙江上虞搬迁至上海松江，导致员工流失，成本费用支出增加”等因素，国祥制冷在招股书中提到，由于2007年-2008年连续两年亏损，公司在2009年4月被戴上了*ST的帽子。

为避免退市风险，国祥制冷在2009年6月筹划重大资产重组，以重大资产置换及向幸福基业发行股份购买资产的方式，将其现有全部资产、负债置出，同时注入幸福基业持有的房地产开发和区域开发业务资产。

这次资产重组前后耗时两年多，终于在2011年8月收到了证监会的批复文件。

借此交易，国祥制冷成功卖壳，华夏幸福则顺利借壳上市。

由于幸福基业主营房地产投资开发业务，无意经营中央空调业务，在此过程中，国祥制冷的中央空调业务相关经营性资产置出原上市公司。

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招股书显示，2012年9月，幸福基业将这部分中央空调业务相关的经营性资产（国祥有限）以8000万代价转让给陈根伟、徐士方夫妇控制的国祥控股，至今未发生变化。

耐人寻味的是，陈根伟曾历任原上市公司国祥制冷董秘、董事长、总经理等职务。

有市场人士质疑，当年被置出上市公司的中央空调业务资产，几经腾挪后，以浙江国祥的新身份示人。

对此，浙江国祥解释为，“虽然公司前身为原上市公司国祥制冷的全资子公司，但实际控制人拥有的公司股权系从与国祥制冷进行重大资产重组交易的交易对手方幸福基业购入，并非直接来源于上市公司”。

陈根伟、徐士方夫妇接手浙江国祥后，一直筹划该资产的上市之路。

2015年1月，浙江国祥整体变更为股份有限公司，并于2015年8月-2018年5月在新三板挂牌，证券简称为“浙江国祥”（833249）。

2017年1月，浙江国祥向证监会递交了IPO申请，欲冲刺沪市主板上市。

在此过程中的一个插曲是，浙江国祥还于2020年11月申报科创板上市，但经过一轮问询后，2021年7月公司主动撤单，终止科创板IPO。

2023年6月，浙江国祥IPO申请通过上交所上市审核委员会的会议，顺利过会。

需要指出的是，若按公司发行定价68.07元/股，新股发行数量3502.34万股推算，公司预计募集资金总额23.84亿元。

换言之，若浙江国祥成功上市发行，相比原计划募集资金7.37亿元，或将超额募资16亿元。

而且，浙江国祥此次IPO融资额23.84亿元，几乎是国祥制冷2003年IPO融资额2.74亿元的9倍。

资产持续经营能力成焦点

那么，重新获得中央空调业务的浙江国祥，其经营情况如何？

招股书显示，浙江国祥主要生产、研发和销售中央空调主机、中央空调末端和商用机等工商业用大型中央空调机组。

“中央空调厂商可分为两大类别，第一类是以大金、格力、美的为代表的家用中央空调和小型商用中央空调，主要代表产品为多联机和单元机;第二类是以约克、开利、麦克维尔等美日品牌为代表的工业中央空调和大型商业中央空调，主要代表产品有水冷螺杆冷水机组、风冷螺杆机组、模块机、离心式冷水机组等冷水机组以及空调末端”，浙江国祥在招股书（注册稿）中称，公司主要产品亦属于该工业中央空调和大型商业中央空调类别。

从经营情况来看，21世纪经济报道记者梳理公司挂牌新三板公告，以及申报科创板招股书（申报稿）发现，浙江国祥2015年-2019年实现营收分别为4.70亿元、5.25亿元、6.47亿元、8.20亿元、8.34亿元，呈现逐年增长态势，不过同一时期的扣非净利润波动较大，分别为5334.66万元、4713.91万元、2834.40万元、4393.70万元、6738.13万元。

最新的招股书（注册稿）显示，浙江国祥2020年、2021年和2022年营收保持稳步增长，分别为10.18亿元、13.40亿元和 18.67亿元，对应的扣非后净利润分别为9979.07万元、10134.27万元和18591.14万元。

可以看到，相比国祥制冷2003年上市前的业绩（2000年-2002年净利润分别为1441.84万元、2157.60万元、2191.27万元），如今浙江国祥的盈利能力提升不少。

不过，这一业绩增长是否可持续，仍是市场关注焦点。

就在2023年6月的上交所上市审核委员会2023年第54次审议会议现场，浙江国祥被问询要求“结合资产来自原上市公司*ST国祥的情况，说明公司的持续经营能力是否得到显著提升和改善，相关风险揭示是否充分”。

一方面，浙江国祥所在的行业细分领域竞争激烈。

以浙江国祥主要产品水冷螺杆机组、风冷螺杆机组、模块机及空调末端为例，2022年中国中央空调市场上述四类产品的前三名品牌厂商，市场占有率分别为26.74%、34.25%、34.10%和 36.29%，且以国外品牌厂商为主，相比之下，公司产品的市场占有率分别为4.63%、4.65%、4.52%和 6.92%，排名仍然较为靠后。

浙江国祥也提到，“若未来宏观环境和市场环境、产业政策、下游客户需求、竞争对手策略、公司市场开拓等方面出现重大不利变化，或细分市场增长情况不及预期，或行业整体产能规模扩张过大导致竞争加剧，公司产品需求可能面临下滑的风险，将对公司经营业绩产生不利影响，公司存在未来业绩快速增长不可持续、大幅波动甚至下滑的风险”。

另一方面，尽管浙江国祥“已服务立讯精密、比亚迪、宁德时代、孚能科技、晶科能源、高德红外、华海药业、雪榕生物、杭州市地铁集团有限责任公司、上海瑞金医院等各行业知名客户和项目”，但公司前五大客户较为分散，且变动较大。

2020年-2022年，浙江国祥前五大客户销售金额占比分别为13.53%、8.87%和17.33%。

相比之下，同行业可比的盾安环境（002011.SZ）2020年-2022年前五大客户收入占比分别为32.75%、40.89%和40.31%；而申菱环境（301018.SZ）2020年-2022年前五大客户收入占比分别为44.00%、44.95%和34.52%，均较为集中。

清仓式分红与高溢价发行

令市场不解的还有，浙江国祥在IPO募资过程中，时常上演清仓式分红。

梳理公告可知，2017年-2019年，公司的现金分红分别为2989.03万元、4019.73万元、4097.73万元。

具体来看，2017年，公司扣非净利润为2834.40万元，而现金分红高达2989.03万元，几乎分掉了当期利润；2018年，公司扣非净利润为4393.70万元，现金分红也高达4019.73万元；2019年，公司扣非净利润6738.13万元，也有4097.73万元的大手笔分红。

需要指出的是，陈根伟、徐士方夫妇合计持有浙江国祥65.33%股权。换而言之，实控人拿走了公司大部分现金分红。

一边上演清仓式现金分红，另一边高溢价发行，浙江国祥这一举动，不免让投资者质疑。

此次IPO，浙江国祥的发行定价68.07元/股，对应的发行市盈率高达51倍，远高于同行业可比公司如盾安环境（20.42）、申菱环境（48.66）、英维克（46.42）等。

据媒体报道，浙江国祥此次IPO申购，在剔除无效报价和最高报价后，参与初步询价的投资者为733家，配售对象为8547个，其中大部分公募基金报价在73元/股左右。

不少公募机构给出了较高的报价，如嘉实基金报价为81.94元/股，较发行定价溢价20%左右；富国基金报价为80.75元/股，较发行定价溢价19%左右，此外，创金合信基金、申万菱信基金等机构也给出了较高的报价。